吴晓波“卖身”失败后罗辑思维冲击科创板 个人IP证券化面临哪些波折？

昨日晚间，北京市证监局公布了北京思维造物信息科技股份有限公司首次公开发行股票并拟在科创板上市辅导公告，而思维造物正是知识付费APP“得到”、个人脱口秀节目“罗辑思维”背后的公司，罗振宇为董事长与最大股东。

此前，知名财经作家吴晓波欲将旗下公司巴九灵“卖”给上市公司全通教育，以实现借壳上市，但该重组方案却在上个月夭折。知识付费在今天早已耳熟能详，也是资本市场上的热门话题。那么，毫无争议的大IP、却极具争议体质的罗振宇，此次是否能成功将罗辑思维推上科创板，成为“知识付费第一股”？

知识付费竞争者众多 科创属性仍存疑

在2017年的时候，曾有过罗辑思维登录创业板的传闻；罗振宇快速辟谣的同时，也表示出上市的愿景。两年之后，罗辑思维赶上了科创板的资本狂欢，不得不说，科创板整体的高溢价有极大的吸引力。但互联网企业的商业模式不像传统企业一样清晰，也更难被普通投资者理解与接受，在A股市场尚无先例可寻、科创板尚处探索期的情况下，罗辑思维的上市之路并不容易。

科创板的定位是“符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业”，在过去的科创板审核中，上市委员会反复问询、要求企业详尽披露的一个重点就是企业的核心技术。但与“知识付费”这一概念相关的产业，目前来看技术门槛并不高，很难说有什么突破性的核心技术。

知识付费从本质上说是将个人知识或技能转化为商品，有消费者付费取得。早期的出版、教育、咨询都可算知识付费的形式；但是随着互联网的迅猛发展，这一服务逐渐向移动终端发展，知识付费被人理解为“线上分享知识以获得收益”。罗辑思维确实是这一领域的先行者之一，2012年的长视频脱口秀的形式极具IP影响力，一时间成为现象级产品；内容平台“得到”进一步探索了“知识付费”的商业模式，原本免费的内容逐渐变现，“得到”这类平台升级成为“知识服务运营商”。

但这一领域不乏竞争者。与“得到”APP类似的垂直内容平台有喜马拉雅、蜻蜓FM、荔枝微课、吴晓波频道、懒人听书等；其次是知乎、知识星球这类社区与付费音频相结合的综合性平台；此外，还有传统出版机构延伸至线上的业务，如中信出版社推出的文化服务品牌“中信书院”APP、湛庐文化的“湛庐阅读”；新东方在线这类在线教育平台也推出更多时长更短、分次收费的课程；以及网易云等音乐平台等具有用户基数优势推出的付费精品课程，甚至微信读书这类电子出版物也推出朗读功能。在软件商城搜索“有声书”、“听书”等关键词，可以发现大量的类似软件，总体来说，不存在很高的技术门槛，行业准入要求并不高。同时，在知识内容不断丰富的过程中，我们也可以感受到内容同质化日益严重。

内容，即知识产权无疑是这类产品盈利的关键，这也是科创板中软件类企业的审核要点之一。此前，牛牛金融研究中心对科创板内软件类企业的审核要点进行过梳理（两家网络安全服务商终止审核 软件行业科创板审核要点有这些），我们认为，考察发行人核心技术的竞争力主要有三个方面，其中“申报材料中技术相关描述是否可理解”这一点暂且不谈，如果从“核心技术的竞争力、知识产权权属和技术人员管理”这几点来看，我们认为罗辑思维的科创属性存疑。

我们在前文列举了众多与“得到”APP类似的终端产品，认为平台并不是核心竞争力，这点也决定了发行人团队中研发队伍并不是最重要的；“得到”盈利的核心在于内容，即知识产权。而这类产品中的知识产权大多不归平台所有，而是归创作人所有，若合同双方发生纠纷或创作人决定退出该平台，这其中确实是存在潜在纠纷和无法使用的风险的，会对发行人的运营造成不良影响。而我们也在天眼查信息中看到公司有关著作权权属的诉讼，这些很有可能成为监管层的关注点。

全通教育收购巴九灵屡被问询 个人IP证券化存风险

除了思维造物的核心竞争力，知识付费证券化目前也仍处于探索阶段。从全通教育的收购“吴晓波频道”我们可以得到很多值得参考的经验。

全通教育于今年3月发布重大资产重组公告，称将以发行股份方式购买杭州巴九灵文化创意股份有限公司（主要产品为财经类付费内容“吴晓波频道”）96%股权，同时拟募集配套资金。

深交所分别在3月31日和4月9日发出了重组问询函，其中对收购标的（巴九灵）的审查包括相关服务资质、知识产权权属、个人IP对标的的影响程度及其对估值的影响、巴九灵运营的独立性及持续盈利能力、同业竞争与策划团队这些方面，具体如下所示：

思维造物与巴九灵存在很多相似之处：首先，二者服务内容相似，那么重组问询函中提到互联网新闻信息服务、网络出版服务等资质，也将是思维造物首先面对的问题；

其次，罗振宇和吴晓波同样作为公司的核心人物，对企业品牌的影响力不容低估，公司是否对个人IP具有依赖性是影响企业持续盈利的重要因素。从主观性因素上来看，罗振宇为思维造物的最大单一股东，发行前直接持股与间接持股比例合计41.66%（公开发行后会有一定稀释），同时也担任董事长、总经理，在控制权的稳定性方面占据一定优势；在内容上，“得到”APP也渐渐拓宽内容范围而不仅仅局限于“罗辑思维”单一节目，这有利于得到不依托罗振宇本人进行多元盈利。

核心竞争力的考察往往与市占率、规模联系起来。根据2017年网上流传的数据，罗辑思维在2015年、2016年、2017年Q1的营收分别为1.59亿、2.89亿、1.51亿；净利润分别为1860万元，4462万元，3805万元；巴九灵在2017和2018年的营收分别是1.87亿元、2.32亿元，净利润分别为5008万元和7537亿元。从这两组数据来看，罗辑思维营收规模更大，但面对流量采购的成本愈加昂贵，细分赛道内竞争激烈，互联网企业营销费用惊人，罗辑思维能否拿出让资本市场满意的财报还未可知。正如重组问询函中提到的“流量红利、流量采购成本的变化趋势、月均粉丝人数的变动趋势、新型社交媒体迭代速度”这类因素，内容付费的盈利模式能否被A股接纳还有待时间的检验。

最后是关于知识产权、人员团队的问题，我们在前文已有讨论，在此不赘述。总体来说，“知识付费”的火热反映了知识类产品的巨大消费空间，作为近几年的市场热点，在接下来的几年的确有可能成为A股的热门概念，值得期待；但能否上市，作为普通投资者的投资对象，仍有一些问题需要厘清，牛牛金融研究中心将持续关注相关议题，带来新鲜的资本市场观点。