年年涨价的东阿阿胶：业绩已负增长 存货吞噬现金流 营销费用占收入比逾25%

近日，东阿阿胶（000423）发布产品价格调整公告，称“为推动阿胶行业可持续发展，结合公司投入和市场供需情况，经研究决定，自公告之日起，公司重点产品东阿阿胶出厂价上调 6%。”

每年一度的产品涨价，成了东阿阿胶的惯例。2009年至2017年，东阿阿胶每年均在上调阿胶产品的价格。

2009年，出厂价格上调20%

2010年5月，出厂价格上调5%

2010年10月，出厂价格上调10%

2011年1月，出厂价格上调不超过60%

2012年1月，出厂价格上调10%

2013年7月，出厂价格上调25%

2014年1月，出厂价格上调19%

2014年9月，出厂价格上调53%

2015年11月，东阿阿胶上调东阿阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕出厂价15%；

2016年11月，东阿阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕出厂价分别上调14%、28%、25%；

2017年11月，东阿阿胶的重点产品东阿阿胶、复方阿胶浆出厂价分别上调10%、5%。

从2009年到2018年，10年时间，东阿阿胶提价了12次。

公开数据显示，2001年，东阿阿胶的阿胶块零售价仅为每公斤80元，截至今年3月已经涨到5996元/公斤，价格增长近75倍。

每次涨价，原因不外乎——“驴皮资源萎缩”、“驴皮采购成本上升”、“市场需求旺盛”。

那么，不断涨价的东阿阿胶业绩如何？

一、业绩6年翻番

上市于1996年的东阿阿胶，主要从事阿胶及阿胶系列产品的研发、生产和销售业务。

自2012-2017年，6年时间， 业绩双双高涨。

（单位：人民币亿元）

6年实现东阿阿胶收入利润双翻番。收入从30.56亿到73.72亿，上涨1.41倍，净利润从9.38亿到19.61亿，1.09倍。

而在这6年时间里，东阿阿胶涨价7次。仅就东阿阿胶产品而言，其出厂价在6年时间里上涨了2.61倍。

由此可见，涨价是推动业绩上涨的最重要因素。

而业绩的表现还赶不上出厂价的优秀。

二、2018年出现负增长

步入2018年，东阿阿胶的高增长被踩了急刹车。

2018年1-9月，东阿阿胶实现营业收入43.84亿元，同比下降2.16%；实现归母扣非净利润11.04亿元，同比下降6.12%。

事实上，从2018年第二季度开始，东阿阿胶就开始了下滑趋势。

（单位：人民币亿元）

在第二季度收入略有上涨的前提下，净利润下滑27.95%。第三季度，更是收入利润双双下滑。

此外，经营现金流也极其不理想。2018年1-9月，实现经营活动净现金流为-11.74亿元，同比上年同期的-4.41亿元，净流出现金流增加7.32亿元，增幅达165.99%。

根据历史数据显示，通常东阿阿胶的第四季度为经营旺季，收入和回款均较前三季度明显改善。

在2018年前三季度业绩下滑的前提下，再次提价，是否能力挽狂澜、创造全年预增的局面？？

三、现金流比不上净利润

在东阿阿胶业绩大涨的背后，经营活动创造的净现金流却远比不上净利润。

（单位：人民币亿元）

2012-2017年，东阿阿胶累计实现归母扣非净利润85.53亿元，而创造的经营活动现金流量净额仅为57.54亿元，缺口近28亿。

“吞噬”现金流的是存货。

（单位：人民币亿元）

东阿阿胶期末存货，从2012年的4.01亿，到2017年36.07亿，6年时间上涨8倍。到2018年9月30日，东阿阿胶存货再创新高，达到39.44亿。

而对应的存货周转率却持续下降，最高点2013年的3.08次，到2017年的0.78次，目前东阿阿胶的存货一年都不能周转一次。

从2017年年报来看，2017年末，东阿阿胶的原材料库存达19.54亿元。而一年所需耗用的原材料不足15.57亿。（注：东阿阿胶对营业成本构成的公告，为原材料和能源的合计为15.57亿，无具体明细，因此推断原材料不足15.57亿）

由此可见，东阿阿胶的原材料库存足够一年多的生产耗用。

换言之，原材料“驴皮”的价格上涨，会在一年多之后才传导到东阿阿胶的成本中。在这个过程中，公司有很多机会和时间，来对原材料采购价格进行综合把控。

所以，不能次次涨价都怪驴，好不好。

四、销售费用占营收近26%，创历史最高点

事实上，目前的东阿阿胶已经处于毛利率的最高点。

从公司历年的报告公告来看，阿胶及系列产品毛利率持续上涨，到2018年上半年达到历史最高水平。

（单位：%）

根据2018年半年报公告，2018年1-6月，阿胶及系列产品毛利率为77.28%，相比2017年增加3.65个百分点。

在毛利率持续上涨的2018年，业绩增长为何踩住了刹车？

究其原因，销售费用的持续增加是重要因素。

（单位：人民币亿元、%）

2018年前三季度，东阿阿胶发生销售费用11.26亿元，与2017年同期基本持平。而销售费用占收入比达到25.68%，为历史最高水平。

纵观近几年的销售费用，核心用于市场推广和广告费。

持续增加的销售费用“吞噬”了产品毛利，进而通过不断对产品提价来“弥补”。

总结：

产品提价，助推业绩大增。

存货猛增，占用现金流量。

销售费用，吞噬产品毛利。

再次涨价，是否扭转乾坤？

这次的“锅”，驴不背。

（文章来源：梧桐树下V/作者：梧桐雪）